文|首条财经 夏逢
编辑|王蒙
小小麻辣烫，也有大生意。
日前，杨国福麻辣烫赴港上市申请获批复，有望摘得“麻辣烫第一股”称号。
可也是近日，因食品安全问题，北京海淀市监局通报一批餐企，杨国福麻辣烫位列其中。
冰火交织中，再观杨国福可谓成败皆萧何。一方面，因广开加盟店跻身行业头部，一方面营收高度依赖加盟、食安隐患不断、大量闭店质疑，身后张亮、小谷姐姐等追兵又虎视眈眈。
不禁疑问，杨国福价值成色咋样？IPO胜算几何？
01 加盟模式短板知多少，卖料包的供应商？
先来看看基本面。
2019年、2020年及2021年前三季，杨国福营收11.82亿元、11.14亿元、11.63亿元，净利1.81亿元、1.69亿元、2.02亿元。
整体成长性较一般，2020年甚至出现营利双降，好在2021年重获增势。净利率由 2019 年的 15.3%提至 2021 年Q3 的 17.4%。毛利率从27.9%增至30.2%。
不过，自营餐厅毛利率为70.6％、65.7％、61.4％，呈持续下滑之态。
管理费也在增加。报告期内行政及其他开支分别为8078.5万元、9149.5万元和8133.9万元，占总收入比重分别为6.8%、8.2%和7.0%。
相比之下，销售及分销开支仅2363.8万元、2529.8万元和2952.2万元，占比2.0%、2.3%和2.5%。
这与其收入结构不无关系，加盟餐厅收入贡献巨大。
有多依赖呢？
2019年、2020年及2021年前三季，来自加盟餐厅收入分别为10.36亿元、10.56亿元、10.97亿元，占同期总收入比为87.6%、94.8%、94.3%。
2021年前三季，自营餐厅营收582.3万元，占比仅约0.5%。
细分加盟收入，主要分为加盟及系统服务费、自产商品销售收入、第三方商品销售收入三类。
其中，加盟及系统维护费，报告期收入分别为5841.6万元、5543.6万元、3873.8万元，占比分别为4.9%、5.0%、3.3%。
自产商品销售，主要是四川工厂生产的调味料，收入 3.0 亿元、3.2 亿元、4 亿元， 占比28.8%、30.3%/31.4%。
第三方商品销售为最大头，包括调味料、食材、设备、包材以及统一制服和清洁产品等，营收 6.0 亿元、5.8 亿元、6.3 亿元,占加盟餐厅业务收入比 58.8%、54.6%、54.2%。
也基于此，有舆论称吐槽杨国福实则不“卖”麻辣烫，更像卖料包的供应商。
孰是孰非，不做评价。
不过看看报告期内的餐厅结构：4721家、5253家、5783家中自营餐厅仅5家、2家、3家。可以肯定的是，加盟模式是杨国福一路做大、跻身龙头的重要法宝。
该模式优势在于：无需承担门店租金和人工成本，为公司提供了充裕稳定的现金流。且供应底料和部分产品高度标准化， " 轻装上阵 "保证公司能迅速扩张。
劣势同样明显：如管理费增长，品控风控等隐患，长期边际效应、规模增长瓶颈等。
招股书也提到，“我们的业务在很大程度上取决于加盟餐厅业务的运营。倘我们无法维持和发展与加盟商的关系，或倘我们未能监督和控制加盟餐厅的运营，我们的业务、财务状况、声誉和经营业绩可能会受到重大不利影响”。
行业分析师刘锐玲表示，从整体业绩看，门店量增加似乎未给杨国福带来足够成长性。加盟模式矛盾点在于，如要扩大品牌影响力、提高品牌溢价，杨国福就要管理约束好加盟商，尤其是品控风控。但由于公司自身直营规模小，技术门槛不高，抛开管理半径，对加盟商的话语权、实际控制力有多强势也要打个问号。
的确，当门店数量达到一定阈值，问题也接踵而至。一方面，符合人流量要求、门店环境条件的地址越来越少，加盟商间不可避免出现竞争关系，靠门店驱动的业绩成长边际将面临天花板。另一面，短期急速扩张往往会使管理和供应链承压，进而考验品控风控力。
大量开新门店的同时，还有大量门店关闭，或就是一个警示。
2019年、2020年及2021年前三季度，杨国福麻辣烫国内包括退店、结业或以其他形式终止合作的加盟餐厅量分别达到1068家、939家、439家。
同时，以向加盟店销售货品所得总收入除以有关年度或期间的平均餐厅量计，2019年、2020年及2021年前九月，杨国福麻辣烫每家加盟餐厅的平均销售额分别约为20.56万元、20.07万元及19.18万元。整体呈下滑趋势。
2019年、2020年、2021年前9月，杨国福麻辣烫超过40%加盟餐厅的营运年期超过或等于3年，不过这个比例在变小，分别是44.3%、43.7%、43.2%。换言之，近60%的营运年期不到 3 年。
大不代表强、快不代表优，加盟模式短板知多少？是否可持续？王者根基有多稳？杨国福不乏冷思考。
02 点名罚款、用户投诉，改变多少、食安经好念不？
看看往期的罚单投诉曝光，发问并不突兀。
2022年5月6日，多家媒体报道称"5月5日，浙江嘉兴，一男子在杨国福麻辣烫中吃出蛆。"
2022年4月24日，北京消协通报对海淀区19家餐饮门店处罚信息，杨国福麻辣烫赫然在列，被责令改正、给予警告。
2022年3月，一篇《杨国福上市了，而我还要吃“假肉丸”》刷屏，作者质疑“不能在麻辣烫里吃到真材实料的肉制品”，而杨国福却能堂而皇之卖出50元高价。
2021 年 7 月，有博主曾暗访杨国福，发布《暗访杨国福，老鼠啃破调料包，食品安全令人担忧！》视频，直接引爆舆论对杨国福食安问题的讨论。
同月，市场监管总局举办的新闻通气会上，杨国福麻辣烫又被点名。广东、上海等 11 地市场监管部门全面排查辖区内杨国福麻辣烫门店 3323 家，责令整改 841 家，警告 5 家，立案查处 24 件。
同年 10 月，北京市消协通报存在食安问题的连锁餐饮店数量，杨国福麻辣烫排在第 2 位。
随后，杨国福向大众道歉，并派出工作人员前往监督，同时向门店重申食品安全及标准作业流程。
有态度有实操，值得肯定，可从上述后续罚单曝光看，真正改善了多少？加盟模式过度依赖下，食安乱象是否有解？
浏览黑猫投诉平台，搜索“杨国福麻辣烫”，截至2022年11月9日18时，出现437条投诉，涉及食物变质、异物、门店服务态度、退货退款纠纷等质疑。
声声投诉，拷问这家麻辣烫连锁龙头的价值底色、敬畏心、专业力。食安是餐企的发展红线、生存红线。根基不牢，地动山摇。如何夯实品控力、提升口碑、重塑消费信任，杨国福任重道远。
03 家族企业利弊
怎样解题，考验高管大智慧。
公开信息显示，杨国福麻辣烫的名字源自创始人杨国福。其家乡宾县被称“麻辣烫之乡”，一个人口四十多万的小县城，居然有超 330 家麻辣烫相关企业，更孕育了杨国福、张亮两大顶流。
招股书显示，杨国福及妻子朱冬波、儿子杨兴宇共持杨国福集团近 97% 的股权，且三人签订了“一致行动协议”。剩下约 3% 分别属于员工持股平台和负责人激励平台。
可见，杨国福是一家典型家族企业。
行业分析师李晨表示，企业发展早期，家族管理有利运营稳定性、决策高效性。而成长到一定规模后，现代企业管理就是重中之重。家族企业治理透明性、决策先进性、开放性、精准度前瞻度，团队人才培养、提升空间等常是舆论关注焦点。
2021年，杨国福进行了股利分配，金额1亿元（扣税后为8000万元），分红几乎落入实控人一家口袋。
不仅控制股权，据国际金融报梳理，杨国福夫妻不少亲戚也与公司存在业务往来，包括加盟业务、零售产品经销、第三方管理。
如加盟业务，包括朱冬艳在内的14个关联人士为公司授权的加盟商，经营“杨国福”品牌麻辣烫餐厅。报告期内，交易金额1176.68万元、1204.26万元、1590.36万元。
公司内部，杨国福表妹夫孙伟，为执行董事及子公司四川杨国福董事兼总经理，负责杨国福集团生产的管理及监督；杨国福表妹韩晶，任公司股东代表监事及监事会主席，主要负责监督集团的日常运营与财务活动。
结合上述食安乱象，业绩成长困题，家族管理利弊几何，有无改变良方？
行业分析师刘锐玲表示，企业IPO是一场全方位实力秀肌，除了表象业绩，规范化的现代管理、股权构架、财务治理等亦是重中之重，直接影响企业的成长性、稳健力、价值底色。
据投资界、德林社，2021年底，杨国福麻辣烫罕见开放了一轮融资，吸引众多资本目光。然杨国福期望估值喊到200亿元，远超投资人预期。最终该轮融资没有成功。
当然，估值都是动态的。除了企业，也与行业乃至整个一级市场风向等息息相关。
抛开估值迷雾，有一点可以肯定：变化，是万物常态。自我完善、自我革新，亦是企业生长之源、立身之本。
04 升级精进 再快些再决绝些
客观而言，能从东北一家小店，做到全国近6000家门店，杨国福也是有其过人优势的。
可以说，从产品研发、销售模式到供应链体系，杨国福打破传统、凭借锐意创新，重塑了麻辣烫行业。
比如研制“独家秘方”，以骨头熬制的高汤为底料，打造“可以喝汤的麻辣烫”概念。
再如开创“自选称斤”，也被同行广泛效仿。
更重要的是，为保证加盟商的口味统一和高度标准化，其10多年磨一剑，搭建了采购、生产、仓储及运输全工业化的一整套供应链体系。
2010年开始，杨国福在哈尔滨、上海等地建立起10个常温食材物流基地及23个冻品食材物流基地。2018年斥资4亿自建研发工厂，主要任务是生产杨国福麻辣烫门店所需的麻辣烫底料、调味料等。
截至 2021 年 Q3 ，公司总产线涉及产能为 2.5 万吨， 实际运用产能 1.06 万吨，在产能打满情况下有望满足 10000 家以上门店的所需调味料 供应。
截至 2021 年 12 月 31 日，公司拥有研发团队成员 17 人，共计完成 13 项核心项目研发，并取得40 项专利，其中大多数研发成果已投入生产，涉及餐厅产品以及相关零售产品。
据弗若斯特沙利文报告，按2020年的商品交易总额及截至2020年12月31日的餐厅数量计算，杨国福在中国的中式快餐市场、以及中式麻辣烫市场中均排名第一。
不过，中式快餐市场向来高度分散，即便行业第一，杨国福麻辣烫市场份额也不过4.3%，且与排名第二、第三品牌并未拉开较大差距。
另一厢，餐饮业迎来投融资高峰。据窄门餐眼统计，2021年，餐饮行业发生可供观测的投融资事件达到近400起，披露的融资总金额超500亿元。
资本加持下，行业竞争日益高阶，做大规模、业务多元、提升标准化、综合盈利能力成为头部企业风向标。
杨国福也意识到麻辣烫单一品类的风险性，将自己定位为中式快餐品牌。2021年，其正式进军零售业务，重点布局线下经销与线下直销，零售业务的全渠道覆盖持续推进。
1月杨国福麻辣烫天猫旗舰店上线，内铺设麻辣烫自热锅、火锅汤底料等品类。截至 2021 年 12 月 31 日，公司已拥有 16 款零售产品，包含 5 款麻辣烫自热锅、3 款自热大火锅以及 8 款火锅底料。
聚焦此次募资，拟用于升级生产设施，进一步加强研发能力，进一步发展零售业务，加强供应链能力；未来潜在战略扩张机遇；及一般企业及营运资金用途等。
无需赘言，杨国福亦有基本功精进、创新功打磨、持续转型升级的一面。旧疾之外，不缺新生价值看点。
只是，转型升级从不是一个轻松话题，往往牵一发动全身，首先要摆脱旧路径依赖、大力决绝、无疑浴火重生。同时市场、竞品、消费者也不等人，极度考验企业的战略定力、实操效率、发力精准度。
以零售业务为例，可视为杨国福丰富营收、摆脱加盟依赖、增加C端触达、重塑品质口碑、市场洞察力的重要抓手、战略意义不言而喻。然2021 年前三季，公司零售业务收入 3716 万元，仅占总营收3.2%。
摆脱旧疾、价值新生，是否还需再快些、再决绝些、再精准些呢？
再战IPO，或就是一个起点。