文|读懂财经
生成式AI爆发，应该投什么？一直是投资人想知道的答案。在过去一年多的时间里，问题有了阶段性的答案。
英伟达成为率先吃到AI红利的公司，过去一年多的时间，英伟达股价狂飙3.7倍。英伟达的爆发也影响了国内AI产业链的投资机会。
国内的光模块产品是英伟达GPU的配套产品，一颗GPU需要6-8颗光模块。英伟达也带动了光模块量价齐升：科技公司的购买H300的军备竞赛带来了需求量大增。同时英伟达需要更高端的800G光模块带动了光模块的单价提升。
靠着与英伟达的强绑定，光模块成为国内AI产业链表现最好的板块之一，中际旭创、天孚通信股价分别涨了4.2倍、2.2倍。光伏爆火时候的口号“你要相信光”，现在变成了“你依然要相信光”，只是从光伏变成了光模块。但前景一片大好的光模块，也并非全无隐忧。
本文持有以下观点：
1、光模块是国内为数不多能在AI浪潮中兑现业绩的板块。国内大部分技术公司或被国外卡脖子，或技术与海外差距较大在AI浪潮中的参与度不高。但光模块具备全球竞争优势，为海外AI提供了稳定的数据处理能力。
2、光模块跟着英伟达喝汤。光模块与英伟达的GPU强绑定，GPU与光模块结合后，可以为AI训练提高数据传输的速度，提供更高效的计算能力。中际旭创等国内光模块公司也作为英伟达供应商，跟着英伟达销量暴涨。
3、光模块内卷不止。光模块技术差距不大，一旦放量，竞争会激烈，毛利率也会下降，并且下游客户倒逼光模块快速迭代，两个特性结合起来，光模块企业智能不断研发投入提早布局，产品迭代的速度也从4-5年内卷到2年。
01 光模块领涨AI产业链
回顾AIGC一年多的发展，为AI打基建的上游成为当下最大的投资机会，毕竟英伟达股价一年狂飙3.7倍的案例就摆在那里。
把目光拉回到国内，涉及的AI上游产业链主要包括芯片、算力、半导体、CPO、光模块等关键技术领域。在这些领域中，光模块成为分歧最小、股价爆发最炸裂的板块。
光模块可以简单理解为给IT设备传递数据的元器件，是设备间数据传输的桥梁。目前由于技术限制，IT设备只能识别电信号不能识别光信号，光模块的主要作用就是协助设备进行光电信号转化，帮助设备进行信息传递。在AI场景中，数据传输的速度直接决定了AI应用的性能。光模块作为一种高速数据传输的解决方案，主要为AI提供快速的数据处理能力。
但就是这个听起来技术含量不够高的板块成为国内AI浪潮的最大受益者。从2023年到现在，光模块头部公司中际旭创、天孚通信股价分别涨了4.2倍、2.2倍。相比之下，其他AI上游公司并不亮眼。算力头部公司浪潮信息过去一年股价下跌10%，芯片板块、半导体板块都在过去一年下滑了20%以上。
光模块之所以一枝独秀，很大程度上得益于其在全球领域获得了竞争优势。国内大部分科技公司或被国外卡脖子，或技术与海外差距较大在AI浪潮中的参与度不高。比如国内芯片公司就因为性能差距很难吃到AI带来的增量市场，因此业绩、股价受AI影响不大。
但光模块也正是因为技术属性稍弱，和许多电子产品一样，虽然有技术学习周期，但整体还是拼成本、拼响应速度，所以也逐渐成为是国内具备全球竞争优势的产业。2022年全球光模块销售额前十大供应商中，上榜的中国厂商达到7家。靠着全球领先的技术优势，国内光模块企业已打入海外大厂的供应商网络，比如中际旭创就是北美四大云商以及英伟达的供应商。
全球优势也让光模块成为国内少数能与全球AI产业链挂钩、形成共振的板块。反映到业绩上，中际旭创预计2023年度净利润为20亿元~23亿元，同比增长63.4%~87.91%。天孚通信预计2023年归属于上市公司股东的净利润为6.77亿-7.58亿，同比增长68%至88%。
那么光模块是如何受益AI浪潮的？
02 跟着英伟达吃肉
光模块能够兑现业绩很大程度上是因为抱住了英伟达的大腿。AI发展到现在离不开英伟达GPU提供的算力支持，而光模块与GPU又是强绑定关系，一颗GPU需要6-8颗光模块。
GPU与光模块结合后，可以为AI训练提高数据传输的速度，提供更高效的计算能力。
英伟达GPU出货量的大增也为光模块带来了量价齐升的逻辑。从量的角度看，GPU需求量正持续超出市场预期，台积电作为AI芯片晶圆制造供给方，最能感受到行业的变化，其预计未来三年公司算力芯片复合增长率超过50%。
而科技公司的军备竞赛也为GPU加了一把火，Meta35万块H100的采购量高于此前市场对Meta不足30万块H100的普遍预期。微软、谷歌也正在跟进计划加大GPU购买量。GPU的火热也为光模块转化了订单，据自媒体“信息平权”报道，自META采购更多的GPU以后，几家头部几家光模块公司的插单排产订单已经要从2024年二季度开始。
除了数量激增外，英伟达也带动了光模块高端产品的出货量。目前，市面上较为主流的有200G、400G和800G传播速率的光模块。速率越高的光模块，数据传输速度越快。而AI对网络端催生了更大带宽需求，需要更高速率的光模块，英伟达最新的H100芯片已经越来越加大对800G光模块的应用。
这也使800G光模块销量暴增，有雪球投资人称，2023年800G光模块的市场需求将在120-140万个之间。而到2024年，仅英伟达就能撑起1000万只800G光模块的市场。中际旭创也在近日的投资者调研活动中透露，已接到重点客户明年800G需求的明确指引和份额的确认，相比2023年需求是几倍的增长。
800G光模块作为售价更高的产品，也带动了光模块公司盈利能力的提升。中际旭创在2023年三季度电话会议上透露，800G产品从Q3来看营收贡献度已经位居第一。800G光模块营收占比提升使中际旭创2023年前三季度毛利率较2022年同期增加了3.83个百分点。
但实现量价齐升的光模块也并非毫无问题。
03 发展确定但内卷不止
光模块，虽然是光通信的核心部件，但听名字就知道，模块、模组，都差不多：买来内核零部件、搞点其他配件、通过工艺组装起来、实现完整功能。这也构成了光模块的硬伤-技术含量不高。
技术含量不高的光模块很难拉开产品差距，即使我国企业之间的隔代产品技术差距也基本是6-10个月。比如在800G光模块上，中际旭创走的是快了一点，但是光迅科技、华工正源、新易盛也都已经进入了交付阶段。
这种产业特征决定了一是产品之间技术差距不大，一旦放量，竞争会激烈，毛利率也会下降；二是在竞争中，渠道、稳定的客户关系更重要。
而解决这两点的办法就是迭代，通过迭代解决毛利率下滑的问题很好理解，产品迭代可以靠新产品实现溢价，减少旧产品竞争激烈的影响。而放在光模块产品，迭代也是获取稳定客户关系最有效的方式。
具体来说，光模块主要应用在数据传输场景，数据领域的一个特点是：数据量越来越多、结构越来越丰富。这就导致光模块对速率要求也越来越高，产品迭代一浪接一浪。
比如2015年以前，数据中心光模块大部分是10G、40G速率为主；随着移动互联网爆发，2016年时，25G、100G的光模块开始在海外先进的数据中心部署，三年后大规模普及放量。而先进数据中心，又开始布局100G、200G光模块。在2022年，200G产品开始大规模放量；然后，2023年，英伟达又激发了800G光模块的需求。在这种对速率要求快速提升的情况下，谁先研发出高速率产品，谁就能率先获取客户，享受到阶段性红利。
快速迭代的产品特性也决定了，光模块领域没有永远的赢家，只有通过不断地研发投入提早布局，凭借时间上短暂的领先优势，抢占市场赚取超额收益。这也倒逼着光模块企业的不断内卷。
内卷程度正在升级，此前光模块产品升级周期为4-5年,而下一代由800G向1.6T升级周期将缩短至两年。更内卷的行业既倒逼企业加大投入，影响利润，也加大了企业被赶超的风险。
在AI带动光模块赛道爆发时，订单胜过性感；确定性胜过了想象力。但一旦光模块需求降速，企业利润波动较大、护城河较短的弱点也将逐渐暴露出来。