文｜市值观察 大师兄
9月24号以来的A股超级暴涨行情中，此前长期大幅下跌的科创板，成为此轮行情表现最牛的板块之一，其中的板块中坚寒武纪，甚至一举创下股价历史新高，市值超过1400亿元。
上市4年来，寒武纪股价跟随科创板同样经历过大幅下跌，公司业绩状况也备受市场质疑。如今再次被推到历史高位之后，寒武纪亟需用实力自证身价。
【巨头狂飙】
寒武纪本轮创出历史新高的上涨行情，其实早在2022年底时已经开始，启动时间远早于A股和科创板整体大盘。
彼时，寒武纪股价已从上市首日的历史高位下跌超过80%，大有成为第二个中石油的趋势。
拯救寒武纪的救命稻草，无疑是ChatGPT的横空出世和英伟达的强势爆发。
随之而来的是，国内AI大模型的疯狂竞争，以及国产替代的时代趋势，极大地催生了对国产算力和AI芯片的需求，踩上风口的寒武纪，股价因此迎来了飙升时刻。
2023年以来，寒武纪股价暴涨535%，在A股近700只人工智能概念股中排名第一；2024年，寒武纪股价大涨157%，仍然是表现最好的人工智能概念股之一。
寒武纪的暴涨似乎有些不合情理。与AI上游产业链中光模块、PCB等早已赚得盆满钵满的公司不同，处于行业中游的寒武纪并没有相应的业绩支撑。
成立8年来，寒武纪公布的7份年报全部亏损，累计亏损额超过了50亿，今年上半年，公司仍然亏损5.3亿。
如果说科技创新企业早期盈利难还可以理解，那么研发的下降和营收的下滑，却透露出丝丝寒意。
2023年，寒武纪营收7.09亿，同比下降2.7%。研发费用11.18亿，同比下降26.63%。评价早期科技公司的两项重要财务指标，均出现成立以来第一次年度下降。
今年上半年，两项指标仍然没有起色，公司营收只有6476万，同比再次大降43%，研发费用4.47亿，同比下降7.27%。
▲来源：同花顺
股价和业绩的背离之下，聪明资金已萌生退意，上市之前的部分原始股东，早已选择在高位减持甚至清仓套现。
2022年三季报，原本持股1.17%的科大讯飞从10大流通股东中退出；2023年三季报披露时，原本持股1.74%的阿里创投也已退出十大股东之列。截至2023年10月，寒武纪的5名创始股东国投创业、南京招银、湖北招银、宁波瀚高、古生代创业均已实现清仓式减持，累计减持套现超41亿元。
相比之下，二级市场的投资者似乎更有耐心，股价大涨一年多之后，寒武纪的股东人数不减反增。在历史高位对寒武纪仍然趋之若鹜的股民，或许是对公司当下的困境保持了足够的理解和耐心，自带光环、盛名已久的寒武纪，作为AI盛宴和国产替代的最强竞争者之一，被大家寄予了极高的期待。
【盛名之下】
寒武纪成立的时间并不长，但却紧跟AI的时代脚步，而且自带耀眼光环。
2016年，谷歌研发的AlphaGo机器人轻松击败韩国围棋名将李世石，被科技界定义为全球人工智能技术进入加速发展的象征和起点。
那年3月，中国科学院计算技术研究所发布了全球首个能够“深度学习”的“神经网络”处理器芯片，命名为“寒武纪”，颇有些为行业开天辟地的意味。
随后课题组负责人之一陈天石将该项成果投入产业化，带领一批同样来自中科院计算所的行业精英，逐渐发展成中国AI芯片领域的标杆公司之一。
成立后的第二年，寒武纪即成为华为的供应商，其推出的1H处理器帮助华为提升了麒麟980芯片的AI性能。2017年到2019年，寒武纪对华为海思终端智能处理器IP授权业务的销售金额为771.27万元、1.14亿元，几乎成为公司所有的收入来源。
2018年，公司开始自研芯片，推出思元100云端智能芯片，第二年推出思元270云端智能芯片和思元220边缘智能芯片，实现了终端、云端、边缘端产品的完整布局。
“技术天才型”创始人、专业素质过硬的研发阵容、完整的产品布局、加上华为“AI推手身份”的加持，让寒武纪备受资本青睐。成立之初的两年多里，公司便完成6轮融资，合计募资金额46亿元，上市前估值超过200亿，跻身国内最知名的AI独角兽公司行列。
2020年7月，寒武纪登陆科创板，正赶上A股白马股大牛市阶段，顶着“AI芯片第一股”的光环，寒武纪上市当日暴涨3倍，市值冲破千亿大关。
上市即巅峰的寒武纪，危机也在这时悄然来临。
2019年，华为启动AI芯片自主化，寒武纪自此不仅少了一个大客户，更平添一个强大的竞争对手。
2020年-2022年，失去了大客户华为的寒武纪营收增速锐减，而华为昇腾在AI芯片市场的份额则快速提升。
IDC统计数据显示，2022年中国AI加速卡出货量约为109万张，其中英伟达市场份额为85%，华为市占率为10%，百度市占率为2%、寒武纪和燧原科技均为1%。在英伟达芯片受到限制之后，华为显然已成为比寒武纪更成功的国产替代者。
行业格局和经营状况的变化，给寒武纪的股价带来了巨大压力。上市后的2年多时间，寒武纪股价经历了巨大下跌，耀眼的光环似乎也逐渐褪去。
【亟需正名】
与英伟达、华为等经历了数十年历练的全球巨头相比，成立8年的寒武纪既年轻又弱小，但是常年专注于AI芯片领域，也让公司积累了一定竞争力，这是寒武纪近2年股价重回巅峰的基石。
早在2021年，寒武纪即发布了首个智能训练芯片思元290，同年发布的思元370，是训练和推理一体的产品，推理算力为256TOPS，相当于英伟达A100的40%，训练算力为128TFLOPS，大约是英伟达A100的20%左右，在阿里云、浪潮、曙光等服务器厂商和科大讯飞等AI算法层面的公司都有批量出货。
2023年，寒武纪发布新一代智能芯片思元590，性能直接对标A100。根据百度内部的测试结果显示，寒武纪思元590支持几乎所有的主流模型，但是不同模型的差别性非常大，有些模型的训练性能已经非常接近A100，但是也有很多模型的训练性能只能在A100的50%左右，综合性能应该接近A100 80%的水平。
从技术架构来看，Al芯片主要分为GPU（图形处理器）、FPGA（现场可编程逻辑门阵列）、ASIC（专用集成电路）三大类。英伟达采用的GPU架构，是较为成熟的通用型人工智能芯片，包括寒武纪在内的国内产商采用的主要是ASIC架构，属于针对人工智能特定需求的定制芯片。2022年全球AI芯片市场中，GPU占比达到89.0%，ASIC还只有1%左右。
从长期来看，目前市场份额较小的ASIC芯片，其实蕴藏着巨大的提升空间。
根据中商产业研究院的研究数据，中国2021年AI芯片市场400亿，到2024年预计将增长到2302亿元，3年之内将增长5倍以上。国内AI芯片的高速增长，无疑会为国内主流的ASIC芯片提供加速赶超和替代的机会。
▲数据来源：中商产业研究院整理
ASIC芯片的技术特点，也预示着向好的前景。
与GPU技术路线不同，ASIC架构通用性会比较差，但是某些特定应用场景下，把算法固化到硬件里边，算力其实可以做到比GPU更高。
由于低功耗、高效率的特点，ASIC芯片特别适合功耗较低，空间较小的智能终端，比如智能手机、智能安防摄像头、智能家居、无人机等，可能成为ASIC芯片率先放量之处。未来随着ASIC芯片的不断迭代和下游的需求变化，可能还将在数据中心、自动驾驶和边缘计算等新兴领域大量替代GPU芯片。
作为国内AI芯片龙头，寒武纪显然是国产替代的最大受益者之一，但是要拿到更大的蛋糕，仍然有巨大的压力。
压力首先来自资金问题。
2020年上市之初，公司募资额只有25.82亿，不到同期上市的中芯国际二十分之一，上市第三年，公司提出26.5元的定增预案，也遭遇监管质疑，最终募资额一降再降几近腰斩。芯片研发需要巨额投入，缺少造血能力的寒武纪，能否保持技术优势，存在一定的不确定性。
其次是供应链影响。
寒武纪的晶圆代工、芯片IP及EDA工具、封装测试等供应链相对集中于美国和中国台湾省，2022年被美国列入“实体清单”后，供应链的压力对公司的影响不言而喻。
面对前所未有的时代浪潮，资本市场有信仰、有情怀，但是不可能对任何一家公司有无尽的耐心。
主题投资的热潮过去之后，市值已过千亿的寒武纪能否摆脱供应链压力并尽快实现盈利，从而实现资金上的自我造血和技术上的持续迭代，是公司赢得投资者信心的关键所在。
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